傳 OpenAI 股權結構曝光：微軟賬面浮盈 18 倍達 2150 億美元

一家估值奔著 8520 億美元去、準備迎來科技史上最大 IPO 的超級獨角獸，內部股權到底怎麼分？

投資人兼作家 Sheel Mohnot 最近在 X 上發了一份流出的 OpenAI Group PBC 股東名冊。雖然這些基於公開監管檔案和二級市場交易重構的資料還沒經過獨立審計，但它把各路巨頭和早期機構的賬面浮盈扒了個底朝天。

微軟賺翻，軟銀借錢狂追

名冊上最惹眼的贏家依然是微軟。

從 2019 年首次注資到 2023 年 1 月追加 100 億美元，微軟累計投入約 130 億美元，換來 26.79% 的股權。按 8520 億美元估值算，這部分資產價值達到 2283 億美元，賬面淨賺 2153 億美元，投資回報倍數接近 18 倍。

不過兩家的關係沒賬面看起來那麼甜蜜。OpenAI 在籌備上市的檔案裡已經把微軟列為了業務風險，加上雲服務排他協議、收入分成機制，以及馬斯克還在打的官司，這筆鉅額回報兌現起來並不輕鬆。

軟銀則是另一種打法，屬於後期拿錢砸出來的贏家。

軟銀總承諾注資高達 646 億美元，目前持有 11.66% 股權，估值約 993 億美元。為了在 2025 年底前完成其中的 400 億美元注資，孫正義甚至從摩根大通和高盛借了 400 億美元過橋貸款，如今賬面浮盈也超過了 500 億美元。

賺 43 倍的明星基金，與一股不拿的 CEO

早期 VC 這一邊，拿到的倍數極其誇張，但佔股比例並不算高。

好萊塢影星 Ashton Kutcher 聯合創辦的 Sound Ventures，早期只掏了大約 2000 萬到 3000 萬美元，現在的持倉價值已經飆到 13 億美元左右，回報倍數達到 43 倍。

Khosla Ventures 在 2019 年投了 5000 萬美元，當時創始人 Vinod Khosla 直言根本沒法對它做傳統盡調。現在這筆投資變成了 15 億美元，淨賺 30 倍，持股比例只有 0.18%。

晚期進入的 Thrive Capital 同樣表現亮眼，前後累計投入約 35 億美元，持股 1.98%，現在價值 16.9 億美元，賬面淨賺 134 億美元。

全場最詭異的數字屬於 Sam Altman。名冊上他的股權全部標為 TBD，也就是目前持有 0 股份。OpenAI 董事會主席 Bret Taylor 之前對媒體表示股權方案還沒定，Altman 自己也在全員會上否認過拿到了鉅額股份。放眼整個矽谷歷史，管著一家近萬億美元的公司卻一股沒有，幾乎找不到第二個例子。

與此同時，非營利組織 OpenAI Foundation 以零成本持有 25.80% 股權，賬面價值 2198 億美元。更誇張的是，它依然牢牢握著 100% 的董事會任命權。這套治理權與經濟利益徹底割裂的架構，正是馬斯克指控欺詐的核心，該案定於 4 月 27 日正式開庭。

為什麼重要

這份名冊表面上看是一群頂級投資機構的狂歡，但我們認為，它真正揭示的是 OpenAI 在奔向公開市場前最致命的治理軟肋。

對行業來說，早期的暴利神話其實很難再被複制。Sound Ventures 和 Khosla 靠著極早期下注換來了幾十倍回報，但現在 OpenAI 的盤子已經被軟銀和微軟這種超級財團用數百億美元現金築起了高牆。以後的 AI 軍備競賽，基本上只是萬億巨頭之間資本槓桿的博弈，普通風險投資機構甚至買不起主桌的籌碼。

更值得推敲的是它奇特的股權架構。一個沒有任何股份的 CEO，加上一個手握絕對控制權卻只佔四分之一經濟利益的非營利基金會，在私有階段尚能靠各方默契維繫。可一旦走向公開市場，二級市場的股東必然會要求把商業利益放在第一位。屆時，使命治理與資本回報之間的劇烈衝突，隨時可能成為引爆股價的暗雷。